瑞银证券为什么企业盈利下滑幅度远超

瑞银证券：为什么企业盈利下滑幅度远超GDP？ 类别： 机构： 研究员：

如我关注了但没有关注我的、没有头像的、加V [摘要]

最近几个月，中国经济持续减速，而令政策决策者和投资者更为担忧的是企业盈利大幅恶化。在实际GDP增速温和放缓的情况下，企业盈利的恶化引发了又一轮对中国经济增长数据准确性的质疑。过去3年以来，中国股票的投资者们也一直都为经济增长良好而股市表现很差而郁闷。为什么不错的GDP增长没能带动微观层面企业利润的良好增长？企业盈利疲弱是不是揭示了目前经济增长的“真实”状况其实更差？本文并不想尝试给出一个不同于官方GDP的衡量方法。尽管官方数据可能存在缺陷，但我们并没有更好的估算，我们也并不认为有人可以拿出一个更好的估算。事实上，我们认为股票投资者并不在意、也不应该太在意实际GDP增速。如果说中国的股市与基本面因素有什么相关的话，那应该是企业盈利水平，而非GDP增速。当然，我们都知道中国股市常常受到政策（包括宏观政策和股市相关政策）和流动性的影响，但那不是今天本文所要探讨的问题。如图1所示，中国股市表现与最重要的基本面变量——企业盈利增长呈明显正相关。

那么影响企业盈利增长的主要因素是什么？我们认为有三：（1）盈利是一个名义变量，其增长与名义GDP以及名义工业增加值增速相关；（2）投入产出的相对价格变化十分重要，它决定了利润率的扩张或收窄；（3）不同的行业有其自身周期，并不一定与整体经济周期同步。

那么，为什么近几个月的企业盈利如此差？首先，名义GDP增速大幅放缓。根据官方数据，尽管实际GDP增速仅从去年二季度的9.5%放缓至今年一季度的8.1%（今年二季度可能会降至7.5%左右），名义GDP增速则从去年二季度的将近18%大幅降至今年一季度的11%（今年二季度可能只有7~8%）。这是令企业盈利增速看起来比实际GDP增速下滑幅度更大的原因之一。图2显示名义GDP增速和企业盈利增速确有相关。